7月28日，白酒板块在经历连续多日下滑后，终于实现小幅增长。截至收盘，中证白酒板块小幅上涨0.82%，白酒股也摆脱集体"飘绿"。其中迎驾贡酒日涨幅10.01%，领跑白酒板块，徽酒老大，终于回到了利好轨道上。

　　变天之际，古井贡酒50亿的扩产定增被拿出来细细端详。从规划来看，基于现有产能扩产一倍和“再造一个古井贡”不谋而合。但在产销率不饱和的情况下，难免让人担忧：多出来的一个古井贡酒，谁为他买单呢？

　　张坤捡便宜

　　张坤大笔进货古井贡酒，是很多人想到的。7月20日晚间，古井贡酒披露《非公开发行A股股票发行情况报告书暨上市公告书》，公司本次发行2500万股，发行价格为200.00元/股，募资总额50亿元。

　　在这50亿募资金额中，张坤携手易方达基金就薅走了25.50亿元，占本次发行额度的51%。足足比配额规模第二名的工银瑞信（4.3亿元）多出4倍。

　　之所以说张坤大手笔参与古井贡酒定增出乎意料，在于其在二季度基金调仓时已表现出对白酒态度的摇摆。其中，易方达基金旗下几只基金对于茅台的总持仓为121.31亿，相比一季度略有减少。

　　而对于古井贡酒，张坤早早就发出了撤退信号。wind数据显示，2021年上半年，易方达基金对古井贡酒实施减仓的规模为235.56万股，减少了1.86亿元。其中，今年一季度易方达基金就减持了古井贡酒，只是规模较小，仅减少53.25万股。

　　具体来看，易方达基金的明星基金经理萧楠管理的易方达消费行业基金，在二季度大幅减仓了古井贡酒154.45万股，减仓幅度16%，该基金也由此从古井贡酒的第二大流通股股东的位置跌到第四位。同时，此外萧楠管理的易方达科顺在二季度对古井贡酒减仓幅度高达35%。

　　从古井贡酒年内走势来看，二季度古今贡酒的股价走势一直气势如虹，股价一度超过260元/股。几乎是在二季度任何一个时点减持古井贡酒，都高于此次定增发行价格200.00元/股。也就是说，易方达高点减持，随后在定增中低价增持，捡了个不错的大便宜。

　　“再造一个古井”

　　张坤是个插曲，即便没有明星基金经理的“插足”，古井贡酒这场定增也绝对称得上声势浩大。早在2020年底，其50亿的定增预案就已掀起过一阵舆论骚动。

　　根据定增预案，古今贡酒此次募得的50亿元将用于酿酒生产智能化技术改造项目，项目总投资为89.24亿元，建成后形成年产6.66万吨原酒、28.4万吨基酒储存和13万吨成品灌装能力的现代化智能园区。项目预计建设期为5年，于2024年12月完成土建工程施工。

　　结合古井贡酒2020年财报披露信息，公司现有实际产能为8.3万吨，设计产能11.5万吨。一旦上述酿酒生产智能化技术改造项目建成，古井贡酒理想状态下的产能可翻倍，达到24.5万吨。

　　根据规划，古井贡酒到2025年达产80%后，扩产项目将销售10万吨成品酒换来120亿元的销售收入。到2026年至2035年达产100%，13万吨成品酒将实现销售收入150亿元。自此，技改扩产和“再造一个古井贡”实现完美闭环。

　　事实上，自2016年提出全面开启“双百亿、双品牌”复兴工程之后，古井贡酒就曾试图通过收购进行体量上的扩充。2016年，古井贡酒先是耗资8.16亿元，收购湖北省酒企黄鹤楼酒业51%股权；随后在2020年11月对外宣称，拟收购光明酒业。

　　然而，外延式增长的算盘并没有打响。根据收购约定，2017年至2021年，古井贡酒将帮助黄鹤楼酒业实现营收8.05亿元、10.06亿元、13.08亿元、17.01亿元、20.41亿元。

　　实际情况是，2017年至2019年，黄鹤楼酒业实现营收分别为8.06亿、10.07亿、13.1亿，均属于刚刚达到协议目标。甚至到了2020年，身处湖北的黄鹤楼酒业受疫情影响严重，只录得5.83亿元收入，仅达成业绩承诺仅34.27%。

　　黄鹤楼酒业的“失误”，将古井贡酒推入尴尬境地。按照此前规划，古井贡酒计划在2020年实现营收116亿元，但最终只录得102.92亿元营收，较目标相差了13.08亿元，基本上还差一个黄鹤楼酒业与对赌目标之间的缺口。

　　尚未定论的光明酒业能为古井贡酒做的也有限。有消息称，该公司2019年实现的销售额规模约为5亿元左右。在此情况下，破釜沉舟自建产能，是古井贡酒“再造一个古井贡”最保险的出路。

　　谁为扩产买单？

　　理想很美好，现实很骨感。“再造一个古井贡”的背后，是销量不畅的问题。在扩产技改大噪声势的同时，古井贡酒产销率不饱和的问题也暴露在聚光灯下。

　　2016年-2018年，古井贡酒的销量并未有太大波动，2019年产销量分别上涨12.67%、9.06%之后，2020年则出现大回撤，产量下滑10.8%，销量下滑3.75%。而其设计产能11.5万吨，实际产能为8.37万吨，产能利用率为73%。

　　如果2020年能有“疫情影响”挡住质疑声，2021年这一招就不顶用了。数据显示，2021年一季度，古井贡酒营业总收入为41.30亿元，归属净利润为8.145亿元，同比增长幅度分别为25.86%、27.90%。和未受疫情影响的2019年一季度相比，分别降速了17个百分点、7个百分点。

　　一边销量下滑，一边增加产能，古井贡酒要如何消化扩增一倍的产能？就相关问题致函古井贡酒相关负责人，截至发稿日未得到回复。

　　在这个问题的基础上，销售费用高企的桎梏让进一步增加了古井贡酒前进的速度。数据显示，古井贡酒2020年花费的销售费用规模为31.21亿元，销售费用率高达30.31%。同在百亿阵营的山西汾酒、泸州老窖、洋河股份这一指标则分别为16.27%、18.56%。12.34%。

　　遗憾的是，古井贡酒的营销策略显然有些事倍功半。花费了更多营销精力的古井贡酒，2020年的营收规模为102.92亿元，而其余三家“百亿军团”的营收均超过古井贡酒，分别为139.90亿元、166.53亿元、211.03亿元。

　　在“双百亿”目标之外，古井贡酒还有一个附加目标——成为中国白酒的次高端领导品牌之一。遗憾的是，随着名优酒渠道下沉和全国化战略的推进，泸州老窖、洋河股份、剑南春、水井坊等都是古井贡酒争夺该价位段更多市场份额的劲敌。

　　需要注意的是，酱酒热下，茅台酒终端价格不断提升，酱酒领域的酒企不断冲击次高端价格带，在品类“劣势”情况下，包括古井贡酒在内的所有次高端非酱香型都在承受着压力。刚刚突破百亿规模的习酒、有望摘得“酱酒第二股”的郎酒和国台，都不是善茬。

　　白酒营销专家肖竹青分析表示，中国白酒行业未来的发展趋势是品牌市场份额向强势品牌集中，典型的两大表现是酱香对浓香白酒的挤压，以及一线白酒对区域酒厂的挤压。古井贡酒正好踩到两大雷点。

　　看似充满希望的扩产技改，在理论框架之外，如何说服消费市场，是古井贡酒无法避开的障碍。【壹酒购】